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悲劇性的結(jié)局在一開始就已注定，但從根本上來說，陳久霖甚至中航油總公司都只是悲劇的表演者，而不是悲劇導(dǎo)演者。
2004年12月，在新加坡上市的中國航油因從事投機(jī)性石油衍生品交易，導(dǎo)致虧損5.54億美元，向新加坡證券交易所申請停牌，并宣布向當(dāng)?shù)胤ㄔ?TABLE align="left"> |
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申請破產(chǎn)保護(hù)令，成為繼巴林銀行破產(chǎn)以來最大的投機(jī)丑聞之一。
而具有諷刺性的是，中航油2003年還以其經(jīng)營業(yè)績獲得中國企業(yè)聯(lián)合會頒發(fā)的“第十屆全國企業(yè)管理現(xiàn)代創(chuàng)新成果”一等獎；在以市場機(jī)制成熟，監(jiān)管體系嚴(yán)格著稱的新加坡證券市場，中航油也被評為2004年新加坡最具透明度的上市公司。
顯然，這并非是一獨(dú)立偶然的事件，現(xiàn)在，是到了對中航油以及上個世紀(jì)90年代中期實(shí)施的“走出去”戰(zhàn)略進(jìn)行全面反思的時候了。
誕生之時就已注定
2001年，中航油在新加坡的上市，當(dāng)時在上市前的路演中，最華麗的包裝是：中國、貿(mào)易手臂和浦東三個充滿壟斷色彩的概念。
具體來講，中國概念基因于中國航空油料總公司是中國航油市場的壟斷者，而中航油則是總公司伸向海外的惟一貿(mào)易手臂。根據(jù)招股說明書的陳述，中航油的母公司在2000年3月即正式下發(fā)文件，要求包括參股企業(yè)在內(nèi)的所有下屬公司在未來幾年進(jìn)口航油必須通過中航油，更進(jìn)一步，2001年10月，為推動中航油上市，總公司又再次承諾決不撤銷以往的進(jìn)口安排。
以上兩點(diǎn)加在一起，就構(gòu)成一個完整意義上的壟斷經(jīng)營的預(yù)期，中航油在2000年進(jìn)口航油達(dá)到160萬噸，包攬了中航油總公司98%的訂單和全國92%的航油進(jìn)口市場份額。而相比較而言，中航油的經(jīng)營能力等因素反而居于次要的地位。
以這種航油進(jìn)口壟斷為基礎(chǔ)，中航油(新加坡)的運(yùn)營收入和利潤大幅增長，在1999和2000年的收入增長達(dá)到142.8%和132.5%，利潤增長更是在2001年達(dá)到174.86%。
中航油推廣的第三個概念“浦東”，主要是指利用上市募集的資金購買浦東國際機(jī)場航空油料供應(yīng)公司33%的股份，同樣體現(xiàn)了中航油所依托的壟斷向國內(nèi)市場的延伸。
從上世紀(jì)90年代國內(nèi)企業(yè)開始大規(guī)模到海外上市和融資來看，其目的主要在于籌資擴(kuò)大生產(chǎn)和建立有效的公司治理制度兩個方面。中航油依賴的是壟斷權(quán)，所以它的融資不具備強(qiáng)烈的生產(chǎn)投資動機(jī)，尤其是由于國際市場融資成本較高，更不可取。另一方面，中航油在新加坡上市的公司仍以中航油總公司為其絕對控股人，事實(shí)上，作為僅以壟斷經(jīng)營權(quán)為經(jīng)營基石的貿(mào)易企業(yè)，公司治理的監(jiān)管機(jī)制反而會削弱公眾對企業(yè)行政壟斷預(yù)期。
由此可見，災(zāi)難的種子在這一開始就已經(jīng)埋下。利用這種壟斷承諾，中航油實(shí)現(xiàn)了從國際資本市場的融資，但這種融資卻并非起因于本身生產(chǎn)能力的擴(kuò)張或研發(fā)等投資的需要，而是用于獲取資源，以便從事投機(jī)業(yè)務(wù)。而無效的公司治理制度導(dǎo)致企業(yè)沒有一個風(fēng)險控制系統(tǒng)，這樣災(zāi)難性的結(jié)果幾乎是注定的。
誰是悲劇的導(dǎo)演者
在追究中航油事件的責(zé)任時，一大部分責(zé)任歸到核心人物陳久霖的投機(jī)、專橫性格，其余的責(zé)任歸到企業(yè)缺乏有效的約束機(jī)制等，但從根本上來說，陳久霖甚至是中航油總公司都是個悲劇上演者，而不是悲劇導(dǎo)演者。
國內(nèi)航油的壟斷經(jīng)營長久以來受到眾多指責(zé)，但航油經(jīng)營權(quán)的壟斷并未包括完全的定價權(quán)限，航油價格仍然要通過政府相關(guān)職能部門參考航油成本來確定，具有相當(dāng)?shù)膭傂院蜏笃凇?
從中航油的運(yùn)營來看，其高速成長期主要在1997-2001這一時期(見表1)，這一時期國內(nèi)航油價格遠(yuǎn)高于國際市場價格，有研究表明中航油總公司的加價幅度在60%以上，而直接比較新加坡和國內(nèi)的航油價格，能發(fā)現(xiàn)價格差在一倍左右，因而中航油新加坡公司(上市前的名稱)便能夠從總公司的采購授權(quán)中高速膨脹收益和利潤，這一利潤直接源于壟斷權(quán)帶來的利益重新分配，而非創(chuàng)造的新價值。
在新加坡公司上市變?yōu)橹泻接秃螅?
2001-2003這一時期，國內(nèi)外石油價格存在較大差異，中航油仍保持22.8%的稅前利潤增長率，也因此被新加坡證券市場寄予厚望，并受到市場追捧。
但2004年國際原油市場風(fēng)云變幻，油價節(jié)節(jié)攀升，國內(nèi)剛性的政府定價機(jī)制根本無法跟上市場變化。雖然中航油總公司在國內(nèi)市場采取順價銷售，但價格漲幅要弱于同期國際油價漲幅，甚至出現(xiàn)高買低賣的“價格倒掛”情形，這對單純依靠航油進(jìn)口壟斷的中航油來說是災(zāi)難性的，依賴國內(nèi)外油價差異形成利潤變得非常困難，又不具備領(lǐng)先的技術(shù)、成本優(yōu)勢等市場核心競爭力要素，中航油維持在新加坡證券市場上已確立的績優(yōu)公司地位和形象力不從心。
在這種情勢下，中航油要繼續(xù)維持其利潤之增長和形象，必須另辟蹊徑，尋找新的增長點(diǎn)和投資方向，具備快速盈利能力的期貨投機(jī)業(yè)務(wù)就成為中航油的優(yōu)先選擇方向，而中航油本身具有的國家信用擔(dān)保和風(fēng)險外部化的特征大大減弱了投機(jī)性業(yè)務(wù)的理性制約。
于是，瘋狂之舞開始起跳。2003年以來，在中航油的利潤結(jié)構(gòu)中，進(jìn)口航油采購和國際石油貿(mào)易所占比重已大大下降，相應(yīng)投資回報(bào)則大幅增加，占到公司稅前盈利的68%，投機(jī)性業(yè)務(wù)也開始大規(guī)模增加。
將不具備競爭能力和企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的企業(yè)推向海外上市，并以壟斷權(quán)的貼現(xiàn)作為承諾來實(shí)現(xiàn)融資，這種“走出去”的思維才是中航油悲劇的幕后導(dǎo)演者。
濫用國家信用
事實(shí)上，中航油所持有的主要資源就是一紙政府對其行使壟斷權(quán)的特許狀。一旦壟斷權(quán)撤銷或轉(zhuǎn)移，中航油立即失去盈利的主要源泉，迅速導(dǎo)致公司的經(jīng)營惡化，這一點(diǎn)造就了中航油運(yùn)營的極端脆弱性。
以中航油危機(jī)為例，在2004年12月13日晚間，中航油總公司收回了壟斷權(quán)，成立另一家全資子公司——中國航油貿(mào)易有限公司，開始航空油料現(xiàn)貨貿(mào)易業(yè)務(wù)。
其實(shí)這種脆弱性投資者并非不知，但中航油仍然能夠成功上市，并從多家國際債權(quán)人處便宜地融通資金，其緣由就是其背后的國家信用。一旦出現(xiàn)市場波動或異常事件，將形成將國家裹挾在內(nèi)的信用鏈條，政府不得不出手挽救，如在此次事件中，中航油高層曾認(rèn)為中航油總公司一定會施以援手，不會讓上市公司破產(chǎn)。
而一些主管部門為實(shí)現(xiàn)所謂的“國有資產(chǎn)保值和增值”，容忍甚至鼓勵部門的壟斷利益，并不惜以公共利益為抵押，以通過壟斷套利，透支濫用國家信用。
以中航油事件為例，事件發(fā)生后，主管部門僅定性為違規(guī)越權(quán)從事投機(jī)性業(yè)務(wù)。事實(shí)上，這是一起中航油總公司濫用國家信用的事件，中航油總公司為中航油上市擔(dān)保，將本應(yīng)由上市公司承擔(dān)的企業(yè)行為導(dǎo)致的風(fēng)險，外部化為由國家信用來擔(dān)保，而相應(yīng)主管部門也沒有提出疑義。
濫用國家信用進(jìn)行風(fēng)險擔(dān)保的做法如此簡單，則大大增加了企業(yè)經(jīng)營者決策的道德風(fēng)險，比如不顧上市地和國內(nèi)的法規(guī)約束，違規(guī)操作，以謀求可能的超額利潤，而已被透支的國家信用風(fēng)險越來越大。
如果說中航油事件有惟一的收獲，那就是提醒管理層，企業(yè)在實(shí)施
“走出去”戰(zhàn)略的時候，要求企業(yè)處于具有相當(dāng)競爭程度的環(huán)境中，這一競爭環(huán)境首先是國內(nèi)的可競爭性產(chǎn)業(yè)環(huán)境，其次是海外市場的競爭環(huán)境。對于那些不具備市場競爭能力，或不具備市場競爭環(huán)境，只是依靠行政壟斷與透支國家信用的企業(yè)，海外上市融資可能會捅更大的婁子。
(浙江科技學(xué)院經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)系 孫澤生）
責(zé)任編輯：屠筱茵
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